科技股调整结束了吗？

访客 2025-04-07 09:00:04 89458

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摘要： 投资要点1、科技股调整有两种性质，一种是绝对跌幅基本在15%以下，调整时间长度2个月左右的阶段性调整；另一种是绝对跌幅...

投资要点

1、科技股调整有两种性质，一种是绝对跌幅基本在15%以下，调整时间长度2个月左右的阶段性调整；另一种是绝对跌幅超过20%，调整时间长度基本在3个月以上的深度调整。

2、阶段性调整的背景大多是前期涨幅过大、风格切换或者相对轻微的宏观扰动，深度调整背景则是宏观环境明显恶化、流动性和事件冲击，结束调整往往需要新产品出现、产业周期强化或者政策和宏观层面的催化。

3、2月下旬以来科技股调整幅度接近15%，时间长度近一个半月，成交占比回落至2023年以来的较低水平，细分领域龙头股高点回撤幅度大致在20%-30%，恒生科技核心标的高点回撤幅度20%左右，基本符合阶段性调整的水平。

4、本轮科技股回调的原因在于新的产业催化暂时缺位、宽松预期收敛、财报披露期临近下的市场风格高切低，此外关税对于宏观环境的冲击有可能导致科技股进入深度调整。

5、往后看，科技股是结束阶段性调整，还是进入深度调整，取决于关税冲击和货币宽松的角力，AI新产品或者应用场景的出现也能起到关键作用，部分核心标的可以考虑左侧布局。

风险提示：研究方法（历史回溯与比较研究法）的局限性；中美摩擦加剧；地缘政治突发风险；海外流动性宽松不及预期；早期历史数据存在个别缺失值；相关测算假设条件较少仅供参考；相关概念股仅供参考，不做任何个股推荐；AI发展进程不及预期等。

正文

01 如何看待本轮科技股调整

当前TMT板块较今年Q1高点回撤约14%，计算机和通信板块回撤幅度相对较大。截至2025/4/3，TMT指数较2025年一季度高点已回撤14.3%，调整时间将近1.3个月。分一级行业来看，主要是通信和计算机跌幅较大，分别下跌14.6%、15.0%。二级行业看主要是软件开发、IT服务、通信设备及消费电子回调较多。另外热门概念如DeepSeek、算力租赁、端侧AI等相关板块的个股也有不同程度回调，我们对部分代表性标的也进行了梳理（见图7），另外部分消费电子公司下跌主因4月3日美国关税政策公布，当天的调整幅度较大。

TMT在2月开始回调的原因在于新的产业催化暂时缺位、宽松预期收敛、财报披露期临近下的市场风格高切低压力以及海外不确定性升温等。前期受益风险偏好修复、AI大模型DeepSeek（R1）及机器人等产业进展的催化，2025年1月7日至2月24日，TMT实际上已积累较大涨幅，上涨26%，近十年估值分位数从29%升至45%。但后续AI缺乏新的重大催化，腾讯资本开支低于市场乐观预期，包括还有一些偏利空的因素压制如美国AI基建泡沫等言论。另一方面，4月进入财报披露期，市场也存在高切低的调整压力，国内流动性宽松程度预期实际上较年初也有收敛。同时，海外不确定性的升温也进一步抑制风险偏好。

参考以往调整类型，本轮TMT可能更偏阶段性调整；历史上看阶段性调整的时间平均在2个月左右，绝对收益的回调幅度大概在10-20%左右。参考过往，本轮可能更偏阶段性调整，DeepSeek带来的“AI平权”有望推动产业周期持续向上，科技巨头资本开支总体呈现扩张态势，国家始终大力支持科技创新发展，地方支持政策也频频出台。宏观风险在美国不发生系统性衰退或者美联储政策大幅转向收紧的情况下，也总体可控。从2009年起及2023年起的两轮科技大周期来看，阶段性调整类型中，时间长度一般在1-3个月，绝对收益回撤幅度大概在10-20%，超额收益回撤幅度平均在3.6%。

往后看TMT存在企稳回升契机，包括产业层面后续新品催化或资本开支落地加订单，宏观层面内外流动性宽松，市场层面拥挤度显著缓解及业绩重回空窗期。产业层面，“AI平权”下有望驱动应用侧/端侧AI的更多新品出现，同时随着科技巨头的资本开支落地有望兑现为相关产业链业绩。宏观层面，6月美联储或将降息，国内有望共振宽松。市场层面看，截至2025/4/3的TMT成交占比为27.6%，已逼近2023年以来的偏低水平线（20%），拥挤度已明显缓和，同时随着4月财报披露期结束，市场对高风险偏好板块的情绪有望逐渐修复。但科技股结束阶段性调整还是继续深度调整，关税冲击程度和货币宽松的角力也是当前重要变量。

02 上一轮科技周期的调整节奏

2009-2015年科技大周期经历了四段较为明显的调整期。2010年4月1日-6月30日，科技板块下跌20.24%，阶段性回调。2011年1月1日-2012年12月31日，板块经历长周期调整，累计下跌37.59%，调整时间最长，跌幅最深。2013年9月30日-11月15日，科技板块再次回调，下跌5.17%，调整持续约1个半月。2014年2月14日-5月15日，板块阶段性下跌10.93%。四轮调整中，2011年-2012年属于长周期调整，其余三次均为阶段性调整。

Ø阶段性调整1：2010年4月1日-2010年6月30日

第一轮科技板块阶段性调整的核心原因是国内宏观政策收紧，叠加欧债危机爆发引发全球风险偏好显著回落。科技(TMT)指数下跌20.24%，相对万得全A取得1.59%超额收益。2010年4月15日公布一季度GDP同比增速，经济明显过热，国务院发布“新国十条”房地产调控政策。几乎同时，股指期货上市交易，扩大了市场的下跌。2010年5月后，央行上调存款准备金率，欧债危机影响下美股显著回调（标普500指数5月下跌8.2%、6月再跌5.4%），内外因素共振导致A股大幅调整。尽管宏观环境趋紧，但政策对新兴产业的扶持未发生根本转变，科技成长逻辑并未实质受损。同时2010年6月iPhone 4发布再度强化了消费电子产业链成长预期，后续市场企稳回升。

Ø长周期调整：2011年1月1日-2012年12月31日

2011年-2012年，在国内紧缩政策未松动、外部需求疲软以及行业基本面承压的背景下，科技板块经历了长周期的深度回调。科技(TMT)指数累计下跌37.59%，相对万得全A指数超额收益为-18.80%。2010年年底，国内通胀压力加大，CPI长期维持在高位，2011年上半年央行连续加息并多次上调存款准备金率，市场流动性进一步收紧。2011年下半年欧洲债务危机升级，逐步从重债国向意大利、法国等欧元区核心国家蔓延，全球经济形势转而下行，TMT行业外部需求走弱。2011年10月乔布斯去世，更是引发市场对苹果创新力的担忧，影响了苹果产业链的市场信心。随着2012年下半年国内政策基调开始调整，流动性边际改善，市场对于科技行业信心修复，科技板块开始触底反弹。

Ø阶段性调整2：2013年9月30日-2013年11月15日

2013年9月底开启的科技板块阶段性调整，核心原因是国内政策不确定性与海外流动性收紧预期。科技(TMT)指数下跌5.17%，相对万得全A超额收益为-3.45%。一方面，国内市场处于十八届三中全会召开前夕的政策真空期，市场观望情绪浓厚，风险偏好显著回落；另一方面，美联储明确暗示将逐步削减量化宽松（QE）规模，QE退出预期使得新兴市场流动性受到压制。随着2013年11月中旬三中全会落地，一系列深化改革措施出台，其中包括深化科技体制改革。市场预期明确后风险偏好逐渐回升，科技板块反弹向上。

Ø阶段性调整3：2014年2月14日-2014年5月15日

第四轮科技板块调整驱动事件是美联储继续迈进缩减QE计划步伐以及国内对互联网行业监管政策升级，市场流动性预期收紧，科技成长股估值承压。在该阶段，科技(TMT)指数下跌10.93%，相对万得全A超额收益为-4.02%。2014年1月28-29日召开的美联储货币会议宣布，再次削减100亿美元QE计划。美联储持续削减量化宽松规模，全球流动性环境趋紧，资本流入减缓。同时，国内监管部门对互联网金融和网络安全信息化的监管明显趋严。进入5月后，美联储政策节奏趋于明朗，互联网行业逐步适应监管新环境，进入规范中稳健发展的新阶段，科技板块回升。

03 2023年至今，科技股调整规律

2023年至今，科技（TMT）板块共经历5轮回调，可分为短期阶段性与长周期调整两类。短期阶段性调整持续时间小于2个月、绝对跌幅小于15%，包括2023/4/7-5/16（-12.4%）和2024/11/13-2025/1/6（-14.7%）；长周期调整持续时间大于2个月、绝对跌幅大于15%，包括2023/6/20-10/23（-21%）、2023/11/20-2024/2/5（-31.7%）及2024/3/20-9/18（-20.4%）。

Ø阶段性回调1：2023年4月7日至5月16日

2023年4月7日至5月16日，TMT板块受外部流动性压制、地缘风险扰动以及ChatGPT概念热度退坡影响，绝对跌幅达-12.4%，相对市场跌幅-8.3%。核心压制因素来自两方面：一是前期（2023/3/3）美国将28家中国科技企业纳入实体清单，压制市场风险偏好。二是美联储加息催化下，10年期美债收益率从4月初低点3.3%涨至5月19日3.7%，从分母端对高估值科技资产形成压制。三是4月为上市公司业绩披露高峰期，前期引发市场高度关注与资金追捧的ChatGPT概念股估值较高，而业绩增速较慢导致资金热情消退，引发板块回调。

2023年5月16日后科技板块反弹的核心驱动因素在于AI算力需求驱动下800G光模块龙头加速放量。2023年5月16日至6月15日，TMT板块绝对涨幅8.6%，相对市场涨幅8.5%。主要原因为AI 算力驱动光模块需求释放，A 股通信公司积极布局 800G 光模块，部分龙头企业已量产或形成交付，大幅提升市场对通信板块未来业绩预期，进而推动板块上扬。

Ø相对深度调整1：2023年6月20日至10月23日

2023年6月20日至10月23日，科技板块整体表现低迷，绝对跌幅达-21%，跑输市场9.3%，核心压制因素来自中美科技摩擦升级与国内弱复苏态势。7月美国计划扩大对华半导体的出口限制，10月进一步将42家中国科技企业列入实体清单，引起市场风险偏好变化。2023年以来国内经济复苏不及预期，物价低位运行，人民币持续贬值，叠加8月碧桂园美元债利息违约引发信用风险担忧。

2023年10月23日至11月20日，汇金增持释放稳定资本市场信号，美联储暂停加息减缓分母端压制，A股科技板块迎来阶段性修复，期间传媒板块迎来明显反弹。本次科技行情修复的核心驱动来自10月11日汇金公司增持四大行，提振市场信心，叠加11月1日美联储暂停加息引发的流动性预期改善，高弹性科技赛道估值压力缓解。其中，传媒板块表现更为强劲，绝对涨幅15%，超额收益9.6%，10月18 日上线的真人恋爱影视游戏《完蛋！我被美女包围了》迅速蹿红，叠加短剧市场在该时段加速扩张（QuestMobile数据显示，11月短剧应用行业活跃用户规模达到1.2亿，同比增长超过1,126%），共同推动传媒板块上涨。

Ø相对深度调整2：2023年11月20日至2024年2月5日

2023年11月20日至2024年2月5日，A股科技板块全球流动性预期修正与雪球敲入的双重冲击，绝对跌幅达31.7%，跑输市场11.2%。2023年末资金呈现从科技股等成长股转向防御型资产的风格切换特征，叠加2024年初市场对美联储降息的预期回落，2024年1月2日至2月15日，10年期美债收益率从3.95%快速反弹至4.24%。此外，2024年1月17日“雪球产品风波”下，微盘股指数明显下跌，综合影响科技股股价在该阶段跌幅显著。

2024年2月19日至3月15日，A股科技板块在产业技术迭代催化下迎来显著反弹。美国当地时间2月15日，OpenAI 发布Sora 视频生成模型，激发了市场对 AI 应用拓展的想象，引发科技投资热潮。2024/2/19-3/15期间科技TMT指数绝对涨幅17.8%，相对市场实现超额收益7.9%。

Ø相对深度调整3：2024年3月20日至9月18日

2024年3月20日至9月18日，科技（TMT）板块绝对跌幅达20.4%，相对万得全A指数跑输5.7%，核心压制因素来自宏观经济修复趋缓与产业基本面疲弱的双重冲击。一方面，2024Q2，GDP同比增速放缓至4.7%，低于2024Q1的5.3%，弱于市场预期，经济基本面承压拖累整体A股市场表现；另一方面，科技板块业绩连续两季失速，2024Q1与Q2计算机行业归母净利润同比分别下滑24.2%和85.3%，电子行业归母净利润同比分别下滑31%和5.2%。

2024年9月24日至11月11日，市场整体在稳增长举措连续落地下迎来反攻，高弹性科技板块反弹明显。2024年9月24日，国务院及央行同步推出“稳增长政策组合拳”，大幅提振市场信心，A股市场迎来普涨，其中弹性较强的科技（TMT）板块绝对涨幅59.3%，相对市场实现绝对收益21.4%。

Ø阶段性回调2：2024年11月13日至2025年1月6日

2024年11月13日至2025年1月6日，科技（TMT）板块出现调整，绝对跌幅为14.7%，跑输市场-3.9%。此次调整主要由计算机板块驱动，期间内绝对跌幅20.6%，相对市场跌幅9.8%，估值从915.8x降至144x。2024全年维度看，计算机板块业绩持续承压，归母净利润同比增速均呈负增长。临近年末市场呈现风格切换特征，资金从高估值成长板块向高股息防御性板块迁移，计算机板块受前期估值溢价与业绩预期修正双重压力，成为阶段性调仓主要承压点。

2025年1月13日至2月26日，科技（TMT）板块上涨23.9%，跑赢市场9.2%。主因是1月11日DeepSeekAPP发布，上线1个月累计下载量突破1亿次（据每日经济新闻转引QuestMobile数据），1月20日发布R1模型，其以超预期性能表现与极低的训练成本引发市场对AI技术迭代路径与商业变现能力的价值重估。